企業教父柳傳志投資艦隊再起航：聯想控股IPO，完成企業愿景的第二個里程碑，這艘航母級編隊的實力又如何？

【IT時代網、IT時代周刊編者按】隨著一波波股市行情的水漲船高，6月下旬，又一家最具特色和代表性的中國企業——聯想集團母公司聯想控股，即將招股上市。聯想艦隊的掌舵者、企業教父級人物柳傳志這一次實現了他的諾言，完成了企業愿景的第二個里程碑。本文作者詳解了聯想控股的業務、股權、競爭優勢、風險因素和看點等，未來這艘“企業教父”級艦隊的實力如何，又將駛向何處呢？

據報道，聯想控股已經通過香港聯交所的上市聆訊，將于下周一(6月15日)在香港開啟投資者路演及國際配售，公司預計將于6月16日公開招股，29日掛牌，募集金額約20億美元(約156億港元)。

此次IPO，對多數資本市場投資人來說注定是不平凡的，不僅僅是因為聯想的品牌路人皆知，更重要的是聯想艦隊的掌舵者、企業教父級人物柳傳志正式帶領他的“教父”級艦隊出現在公眾視野。那么，這一次，這位中國改革開放以來最早的企業家、創業精神領袖又將為我們帶來什么?他的航母級正式編隊實力又如何呢?今天借格隆匯平臺聊聊的我的看法，歡迎拍磚!

“企業教父”柳傳志

在分析聯想控股之前，不得不提一下其掌門人柳傳志在中國尤其是商界的強大影響力。

柳傳志，作為改革開放以來中國最早一批走出體制，將科技成功轉化為生產力的創業者，他是一個傳奇。這個傳奇的意義，不僅僅在于他領導聯想由11個人20萬元資金的小公司成長為中國最大的計算機公司，更重要的是，他的傳奇故事對許多立志創業的青年人來說，是一種激勵。當然，柳傳志最為成功的，還包括他總結出來的企業管理規律，以及帶出的一系列的“領軍人物”。

百度一下“企業教父”這個關鍵詞，可以搜到54萬個結果，一部分是一種企業教練方法，另一部分就和“柳傳志”的名字緊密相連了。有人撰文說：“柳傳志的傳奇，不僅在于他是一個偉大企業的締造者，更重要的他是中國知識型創業者的典范、先進管理理念的傳播者，他是激勵許多立志創業的青年人的‘精神領袖’。他和聯想為中國企業確立了一種高度、一個標桿。”

的確，在當今中國企業家的圈子里，能夠被公認尊稱為“教父”的，非柳傳志莫屬。這是為什么呢?“教父”的成功，首先源自于他能夠成就別人，幫助別人成功。在現代中國企業30余年的發展歷程中，柳傳志就是一位不斷探索、善于總結而又不吝分享自己成功經驗的企業家，“柳氏特色”的聯想管理影響、成就了一大批創業者和企業管理者，楊元慶、孫宏斌等都是其中范例。因此，在中國商界，提起柳傳志，沒有人不懷有一絲敬意和感激的，這就是“企業教父”的強大影響力。

接下來，進入正題——分析聯想控股。想要發現聯想控股的價值，首先，我們必須對其股權、歷史、業務、盈利狀況有一個基本了解：

聯想控股的股權

可以看到，此次聯想控股IPO將發行15%的H股，擴大股本后，中科院國科控股將占股29.10%，泛海控股占股17%，而柳傳志等管理團隊占股其實并不多(格隆匯曾經分析的跟著大佬布局系列，其中就提到聯想控股上市給0715中泛控股帶來的可能影響)。

聯想控股的歷史

聯想控股的歷史其實就是一部中國改革開放以來的經濟變遷史。可以發現，聯想控股每一次投資都是緊跟時代、政策、風口，從最早的IT到地產、風投、私募，到現在的個人消費、現代服務。目前在IT領域，聯想集團(HK，00992)已經成為全球最大的PC品牌廠商和全球排名第三的手機品牌廠商。而在其他領域，聯想控股有著一樣的雄心，其投資控股的神州租車、拉卡拉、正奇金融、拜博口腔、佳沃集團等企業均已經取得了不俗的戰績，有些已經在國內占據了領先地位。正所謂“冰凍三尺非一日之寒，水滴石穿非一日之功”，這么一個龐大航母群的建立，經歷了一個漫長的過程，也得益于聯想創始人柳傳志的戰略眼光。

從1984年成立開始，經過一段時間的調整之后，聯想將幾乎所有的資源都聚焦在IT領域，依靠專業化的經營，成長為國內領先的IT巨頭。2001年，聯想分拆成聯想集團和神州數碼，兄弟登山，各自努力。此時，飽經IT行業風云變幻的柳傳志已經意識到，僅僅聚焦在IT領域風險太大。他開始組建聯想投資(后來的君聯資本)、弘毅投資等投資管理公司，開始進軍戰略投資、財務投資領域。自此，聯想控股走上了多元化發展的道路。如今，聯想控股旗下的聯想之星、君聯資本、弘毅投資已經分別成為天使投資、風險投資、私募投資領域的領軍企業，并且為聯想控股打造了一條完整的投資鏈。

值得注意的是，也正是由于聯想控股在財務投資上獲得了豐厚的回報，才使得聯想集團在2005年“蛇吞象”收購IBMPC并遇到空前困難的時候，陣腳并沒有亂，最后得以涉險過關。不過，在“產業報國”情結濃厚的柳傳志看來，聯想控股不僅僅需要在投資領域嶄露頭角，還要在實業領域一展身手。他曾經說過，聯想控股不僅僅只有一個搞IT的聯想集團，還要再造很多個聯想集團。

2009年，聯想控股的戰略投資業務開始加速，先后在金融服務、現代服務、農業與食品、化工與能源材料等領域做大手筆的投資。在金融服務領域，聯想控股除了早期布局蘇州信托、漢口銀行、聯合保險之外，2010年下半年還將投資重心轉向了新興金融業，先后將互聯網金融及社區電商拉卡拉、區域性類金融服務平臺正奇金融、農資P2P平臺翼龍貸等公司納入核心資產運營，逐步壯大了金融版圖。在現代服務領域，2010年聯想控股便投入12億元注資神州租車，幫助其做大做強。如今，神州租車已經成長為中國最大的租車公司，其擁有的車輛數量要比第二名到第九點的總和還要多。今年，神州租車(HK，00699)成功在香港上市。同樣是在2010年，聯想控股通過旗下的佳沃集團進軍現代農業，先后收購了國內和南美的多家農場和農業生產集團，去年又戰略投資網上農資銷售平臺“云農場”，正在打造一個全新的“農業產業生態圈”。

聯想控股的業務

如今的聯想控股是一家高度多元化的投資控股企業，中國的伯克希爾哈撒韋的形態已經呼之欲出。其業務范圍涵蓋IT(聯想集團)、金融服務(正奇、漢口銀行、聯保、拉卡拉、蘇州信托)、現代服務(拜博口腔、增益物流、安信頤和養老、神州租車)、農業與食品(佳沃、豐聯白酒)、房地產(融科)、化工與能源材料(聯泓、星恒電源)、財務投資(聯想之星、君聯資本、弘毅投資)等。

各業務投資比例

收入結構——仍然高度依賴IT產業

收入來源

從業務板塊上看，聯想控股當前仍高度依賴IT產業。在2012年-2014年，每一年主營IT業務的LENOVO聯想集團貢獻的收入都占據聯想控股總收入的93%以上;相應的，來自LENOVO的利潤也是聯想控股主要利潤來源。如果LENOVO業務或財務出現狀況，對聯想控股的影響將是重大的。2014年，IT業務收入貢獻率為94.2%，金融服務0.3%，現代服務0.3%，農業與食品0.5%，房地產4.0%，化工與能源材料0.7%。為了實現柳傳志提及的聯想控股上市后每年增長30%以上的計劃，聯想近年加大了對現代服務、金融服務、化工板塊的投入。但從報表上看，來自聯想集團的IT收入仍舊為聯想控股貢獻了絕大部分收入。金融服務、房地產也貢獻良多，但農業、白酒、化工板塊尚在虧損。聯想控股旗下農業與食品業務連續三年收入分別為9.74億元、16.85億元、15.31億元，凈虧損分別為7340萬元、2.01億元、9.48億元。其中2014年白酒業務產生6.21億元的減值虧損。聯想控股對白酒的投資，受到白酒行業發展周期影響，旗下豐聯酒業正使用各種方式促銷產品，以試圖提升銷售額和利潤率。而化工與能源材料業務最近3年的凈虧損分別為7400萬元、2.28億元、7.69億元。

雖然各項業務發展并不均衡，但總體來說，聯想控股保持了一個不錯的盈利態勢，12年-14年，收入年均復合增長13.1%，凈利潤增速則為32.4%。

風險點和看點

不過，雖然聯想控股盈利質量不錯，但想要保持并不容易，原因在于高度依賴IT收入的風險已越來越大。事實上，招股說明書對這一部分潛在風險予以披露：LENOVO聯想集團處于激烈競爭的行業，無論是硬件、軟件，還是提供的服務，都是技術更迭迅速的行業，且價格競爭激烈;同時也面臨著全球PC市場需求疲軟的壓力，另外其業務已經遍布眾多國家，大部分收入已經是來自于中國以外地區，在不同地區所面臨的競爭亦不容忽視。因此，聯想控股想要繼續保持甚至超越現今的增長速度，必須在其他業務領域尋求高速增長。

但這個風險點，換個角度看就是亮點：當前的聯想控股，貌似還只是一個依賴聯想集團業務和利潤的準IT企業，但如果我們稍微看看聯想控股在投資領域的布局，就知道它未來會有多少堪稱爆炸性的投資成果出爐——如果把聯想控股當一家IT公司，而不是伯克希爾哈撒韋這樣的投資公司，對公司的價值判斷會出現天壤之別!

中國目前走這種投資公司之路的，只有兩家：一家是復星國際，另一家就是聯想控股。復星國際在這條路上已經走得像模像樣，有聲有色，但論背景，論人脈，論實力，論底蘊，論積累，論未來空間，復星國際(656HK)明顯都遜色聯想控股一籌!

在有了以上對聯想控股的基本情況的了解后，那么，接下來作為一個投資者，我們要做的就是分析：

1、聯想控股的優勢在哪?

2、聯想控股的價值究竟在哪里?

3、為什么它做投資大概率能比別的公司出色?

聯想控股競爭優勢

在我看來，聯想控股的投資邏輯有以下幾點：

1、聯想品牌的背書

俗話說，有一個好的干爹辦起事來就容易多了，特別是當這個干爹又是有文化、有素質、有逼格的時候。

聯想控股就是這樣一個“干爹”。關于“干爹”的作用，我們從聯想控股投資后的神州租車、佳沃、拜博迅速成長為細分市場龍頭地位可見一斑。

相比其他投資公司，聯想控股的的優勢在于實業背景，這使其積累了豐富的在中國這樣的市場，企業在不同階段需要面對的不同問題及解決方案，以及聯想作為一個知名品牌在其所選擇的領域的價值。

比如在農業、現代服務等領域，行業相對分散，聯想的品牌背書有助于其提升市場份額。當聯想控股作為一家投資公司去與其他公司競爭項目時，由于它可以提供相應的增值服務，以及相關企業所需要的資源，這些資源不僅包括股權投資，還包括貸款擔保，典當融資，分銷渠道，政府關系，管理咨詢與培訓等等，這就能讓它處于有利的競爭地位，其旗下君聯資本和弘毅投資已經成為本土最頂尖的機構，就證明了這點。

通過這種模式，聯想控股就能獲得較低的投入成本，并能提高項目的成功率和價值，同時降低項目風險。而從整體和長期來看，由于其資產覆蓋了各個階段的公司，以及不同的持有期限，又可以將通常投資公司盈利所具有的劇烈波動性進行平滑處理，這等于降低了整個公司的風險。

2、聯想在過去31年積累和沉淀下來的經營理念、企業文化和價值觀

聯想品牌的強大決定了其所投資的公司擁有更多更好的資源，但聯想授予人的不只是“魚”，還有更重要的“漁”——捕魚的技巧和方法，這一點依靠的是聯想31年來積累下來的經營管理理念、企業文化和價值觀，它們不僅已經成為聯想控股旗下所有企業共同的紐帶，也成為旗下企業的經營利器，這是其他投資公司不可比擬的優勢。

關于柳傳志的管理方法論，比如他的“管理三要素”以及“復盤方法論”，流傳甚廣，應用普遍，這里無需贅述。記得網上對復盤曾經有過一段論述，筆者深表認同：“為什么其他的管理方法都失效了而復盤還有用呢?因為啊，其他的方法都是想用機械學的方法憑空搭建一個穩定的系統，而復盤是用生物學的方法逐步長出一個有機體，任何穩定的系統都很難面對一個日益膨大的復雜的環境了……”。公共知識分子劉勝軍說：“老柳之道，值得所有中國企業家學習和借鑒。與任正非的神秘主義、張瑞敏的“道法自然”、王石的登山修行相比，老柳之道似乎更為可復制、可轉移。”是的，企業教父柳傳志的“三招兩式”，說起來很簡單，真正用好了，那才是不簡單，這也是聯想控股想要做百年老店的法寶利器。

3、聯想控股上市后的戰略

柳傳志曾經表示，聯想控股上市后的業務發展方向是三個方面：

第一就是“投資+實業”雙輪驅動。

第二是集中，在某些行業里邊，要通過投資形成領先的核心企業。

第三要密切注視未來引領的行業，免得錯過機會。

這個戰略其實非常符合聯想控股的發展步驟，沒有“互聯網+”的泡沫與浮躁，聯想控股投資+實業并舉，從細分市場做起，步步為營、穩扎穩打，也許業績不會有爆發式增長，但這樣的模式經得起經濟起伏、牛熊更替，是真正的價值投資所在。值得一提的是，柳傳志說過：上市后和上市前不同，上市后我們的資金會更加充分，另外我們的經驗會更加豐富，所以就不要再錯過合適的機會。比如像金融行業中的保險業，我們是一定要做的。

柳傳志這個說法，是在中國本土完全復制伯克希爾哈撒韋的節奏：但聯想控股面對的中國這個日新月異的市場，投資機會遠比伯克希爾哈撒韋要多!

估值

最后，談談估值，關于這一點，已經有很多分析，我就直接引用了價值線《聯想控股值多少錢?100~180億美元》作者尹生的觀點。

總體上，比照預期的風險與回報水平，可以在類似匯豐控股這樣的純金融服務公司，和復星國際、和記黃埔這樣的多元化產業集團之間，對其進行比較估值。

按市盈率：復星國際核心業務包括醫藥，房地產，鋼鐵礦產，保險，投資等，過去兩年的平均靜態市盈率為17.6;和記黃埔核心業務包括港口及相關服務、地產及酒店、零售、基建、能源和電訊，過去兩年的平均靜態市盈率為9.85倍;匯豐控股過去兩年的平均靜態市盈率為13.6倍。據此給予聯想控股15~18倍的市盈率，估值624~749億元。

按市凈率：匯豐控股的市凈率為0.97，和記黃埔的市凈率為1.05，復星國際為2.46，給予聯想控股1.5~2倍的市凈率，估值為793~1057億元。

按分部法，估值1125億元，具體如下：

聯想集團持股市值為326億元，神州租車持股市值為83億元，聯保持股根據最近一次轉讓估值8.3億元，拉卡拉根據最近一筆轉讓估值為11億元;金融服務業務中的正奇金融給予20倍PE估值76億元，漢口銀行給予10倍PE對持股估值147億元，蘇州信托給予15倍PE對持股估值74億元;現代服務業務中的拜博口腔比照同類公司對持股估值55億元，增益物流估值20億元，安信頤和估值10億元;此外，對佳沃集團給予100億元估值，白酒估值44億元，融科估值150億元，化工與能源材料估值40億元。比照KKR等同類上市公司的估值水平，給予聯想控股財務投資業務200億元的估值。合計1344億元，但同時，根據招股書，隸屬于總部的一般及總務開支，財務成本凈額等為14.8億元，占當期經營利潤的16.3%，因此需在合計估值中扣除這個比例，得出1125億元的最終估值。

綜上所述，聯想控股整體的估值應介于624億元~1125億元，合100~180億美元，如果在上軌附近估值，相當于再造了一個聯想集團，目前聯想集團的市值約為170億美元。只不過，其尚需要證明在投資核心業務上也能再造一個聯想集團。

此外，網絡上的報道，聯想控股料將于6月15日接受認購，上市定價區間為39.80~43港元。而目前，公司20億股本，那么按此招股區間，對應市值為636.8億元~688億元，如此看來，這樣的價格還是具有很大吸引力的。

“企業教父”級艦隊再起航

還記得2014年底備受矚目的“萬達商業”香港IPO嗎?截至6月12日收盤價，萬達商業地產已從發行價48元上漲到74元左右，短短半年投資者的浮盈已達到54%。而今，又一重量級艦隊——聯想控股，已經整裝完畢，并將再次起航，那么，未來它將駛向何處?

我們拭目以待。

【IT時代網、IT時代周刊編后】資料顯示，目前聯想控股已涉足IT、金融服務、房地產、現代服務、農業與食品、化工與能源材料六大領域，旗下有十余家成員企業，這些產業之間看似沒有多少聯系，但實際上，聯想通過“管理協同”保證了它們之間的價值最大化和協同發展，一方面，找本行業的專業人才，做專業的事情；另一方面，聯想在過去31年積累和沉淀下來的品牌、經營理念和企業、文化價值觀，成為了旗下所有企業共同的紐帶和經營利器。【責任編輯/鄭希】

來源：港股那點事

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