重新發現戈壁創投，復盤15年“利弊得失”

偌大的波音747上就三位乘客，徐晨根本不必費心去找自己的座位，一路帶著驚訝和疑惑落地，徐晨發現整個世界都彌漫在一種恐慌中——非典來襲。

下了飛機，打車去亞洲大酒店，徐晨要去參加他進入投資界的第一場行業峰會，所謂的行業峰會現在看來規模很小，多數都是國企和院校體制下的投資機構，稀稀拉拉坐了大概一百人。這是清科主辦的行業峰會，已經算是行業內最大的活動了。

“從那個時間點看，就會覺得投資是個長期都會很小的行業。”徐晨瞇起雙眼，用這樣一句話形容自己初入投資行業時的心境。那是2003年，從英國約克大學的金融與經濟學專業畢業不久的徐晨剛剛加入戈壁創投。當時，戈壁剛剛創立1年，劉偉杰和曹嘉泰這對美國中經合的前同事共同創立了戈壁創投，和徐晨同一年加入的還有如今的另一位管理合伙人朱璘。

“當時不知道誰說的，吸煙可以防治非典，整個會場也沒有禁煙，進會場就像進了蓬萊仙境。”而那時的創投市場也正如煙霧繚繞的會場，迷霧重重，來路莫辨。

瘋長的“小行業”

當時的創業者，主要是兩種人——帶著理想的“海歸”和一臉稚氣的大學生。

海歸們的創業熱情并不高，2003年的時候，新浪、網易股價一直在低位徘徊。“這對后面那一波回來的海歸打擊很大?！毙斐空f，因為第一波公司上市以后，他們發現這條路即使走到所謂的制高點——赴美IPO以后，后面的發展也是很艱難的，股價低迷，賺錢無望。當時大家都拿不準，接下來到底美國市場對中國的接受程度會變成什么樣子。

“市面上普遍沒有好項目，與其滿世界海淘項目，還不如做好校內的研究成果轉化?！边@是一位投資人在當時分享給徐晨的秘訣。

戈壁創投三位管理合伙人(左：朱璘 中：徐晨 右：蔣濤)

2004年，行業峰會的參會人數就多一些了，當時鄺子平(啟明創投合伙人)還在英特爾投資，張穎(經緯中國創始合伙人)還在美國中經合，并且剛剛從美國回到中國。徐晨回憶說，分眾傳媒創始人江南春通過行業峰會接觸了張穎等一些投資人，很快，分眾傳媒宣布獲得了CDH鼎暉國際投資、TDF華盈投資、DFJ德豐杰投資、美國中經合、麥頓國際投資等投資機構的1250萬美元投資。實際上，在獲得這些鼎鼎大名的VC/PE投資之前，最早投資分眾傳媒的基金是上海漕河涇創業投資有限公司?，F在，除了最知名的一些機構，很多當時活躍的投資機構，已經不在了。

因為投資機構不多，當時的市場供需比例是融資需求大于資金供給。每個基金的體量不一樣，能夠參與的項目規模不一樣，基金之間搶項目的情況不多。壓力主要來自于內部，因為團隊經過1999年、2000年那波互聯網熱潮，投資節奏一時慢不下來。

加入戈壁創投的第二年，徐晨去了深圳，走訪了達晨創投、深創投一批日后中國本土基金的翹楚。徐晨感嘆道：“在這些人民幣基金中有一批中國資本市場與中國創投市場堅定的看多者。要相信一個新興的板塊能夠被人接受，其實需要很大的勇氣。而他們對中國市場的理解，可能在某種程度上的確超過美元基金。”在美元基金“雄霸天下”的時候，有一些人已經默默地提前布好了局。

2005年到2008年，是美元基金的黃金時代。但是，也是美元基金集體錯失機會的一個時代，“美元基金集體性的選擇失誤?！币苍S很多人到現在都認為，是政策紅利帶動了人民幣基金后來的崛起，而徐晨則深知大家只看到了“表面現象”。

“我們可能忽略了一點，中國深圳是離退出渠道最近的一個市場，剛開始時，創業板高達幾百倍的市盈率很是嚇人，理性地看，沒有人能想到創業板會在很長一段時間保持這么高的市盈率?！?/p>

因為“看不懂”于是“不看好”，“特別是在深圳，你會發現美元基金很長一段時間是真空的，基本都是人民幣基金在做?！毙斐空f。美元基金錯過了在國內布局的機會，將巨大的市場拱手送給了人民幣基金。

2005年到2008年，GP們還面臨另外一個選擇，當時大量國外頂級美元機構在國內找投資團隊，于是形成了“美國品牌+本土團隊”的構成，那么做自主品牌還是合資品牌?現在回過頭來看，很難說哪個是對的，哪個是錯的。因為這兩種模式，有好多公司活下來，也有好多公司最終離場。合資品牌可以緩解募資壓力，快速做大，但是也會帶來自由度的局限。

不過，從現在這兩年的趨勢來看，最后走向獨立，還是多數基金最終選擇的方向。即使那些用了海外品牌的團隊，現在也大部分開始走向獨立。

在投資行業，永遠有離資本，離LP更近的，也有離項目比較近的，中間的平衡點很難長期維持，它一直是動態的，處于不斷被打破，再被重建的過程中。人民幣基金也是一樣。

近幾年，很多人民幣基金在采用傘狀結構，以主基金配合單支的專項基金，團隊用大品牌去做募資，自己做決策，但是主基金會擁有比較多的話語權和利益權利，現在，這種模式在人民幣基金中很普遍。

這件事“迫在眉睫”

2007、2008年，市場開始發生變化，當時徐晨從上海搬到北京，對當時的情景記憶深刻。一些新成立的，兇猛的投資機構祭出“覆蓋性打法”，投資額度更小，幾十萬人民幣，投資項目多，投資決策快，甚至上午看項目，當天下午就會打款。

同時，在創業板已經被“點燃”的背景下，大批天使投資人如雨后春筍般出現，很多手上有資金的人，包括房地產老板們發現這是一個肥大的市場，于是曾經處于被動的項目方一下子“翻身做主人”。很多項目往往都有占股比例較大的投資人，即使不控股也能占到30-40%。而且當時創業公司客戶獲取成本還比較低，資本消耗并不快，幾百萬夠用很久，作為VC，跟這些項目進行談判，開始變得愈發艱難。

更讓美元機構感覺艱難的是，正在到來的政策上的危機，國家外匯管理局在2005年發布了一系列文件：包括9號文、11號文以及75號文，換匯壓力陡增，一年后的2006年8月8日，商務部等六部委頒布了《關于外國投資者并購境內企業的規定》，使傳統意義上的返程投資和紅籌上市模式因審批程序繁瑣等原因難以實施，美元基金對中國企業的投資和退出深受影響。

一個項目從確定投資到最終投資完成，中間的流程就需要三四個月?！吧踔劣幸淮螐膱笈涛阶詈髶Q匯完成，歷時一年七、八個月。”很多人民幣基金可以給項目提供過橋貸款，但是美元基金是不可以的，很多美元基金合伙人只能用自己的錢幫助企業過渡，但是畢竟個人資金有限，如果同時有四五個項目的話，錢轉眼就沒有了。

后來，很多美元機構開始采用外保內貸的方式，機構在國外銀行幫項目做擔保，國內銀行給項目發放貸款。但是這樣又遇到了新的技術問題，因為當時美元狂跌，整個外保內貸流程走完之后，會有至少7-8%的資金損失。企業希望機構可以把這個差額補齊，“對我們來說就碰到一個歷史性的嚴峻問題，你沒法和美元LP說，要他們補錢，不是一個合適的理由?！?/p>

而這些還不是最關鍵的，更根本性的問題是，徐晨發現項目方開始更多的尋求人民幣基金，徐晨意識到成立人民幣基金已經迫在眉睫，“我們必須要開始做人民幣了，不能只做美元了。只做美元這個情況繼續下去，我們投資會變得非常非常困難?！本驮谶@樣的趨勢下，戈壁創投內部希望主動求變。而合伙人只提了一個問題：最大的難度在于，上哪去找投你錢的人?

“這個問題真把我們問倒了，我們真的找不到投我們錢的人。那個時候做中晚期太容易賺錢了，Pre-IPO基本上一投進去,很快就可以看到回報，誰會去投時間又長又看不清未來的VC呢?”

為了扭轉困局，戈壁創投在2006年開始嘗試——與天津的大型國企海泰集團合作。整個籌備歷時3年，2009年，終于成立了一支海泰集團作為單一LP的CO-GP基金，總規模1.5億元人民幣，“戈壁+集團+集團旗下投資團隊”三方合作。而因此戈壁成為最早試水人民幣基金的美元基因的投資機構。

最終的結果證明，與國企的合作在自由度和可投資標的數量方面都多有拘束。徐晨漸漸明白這條路仍是走不通的，但是這次嘗試對戈壁來講無疑是有益的，用徐晨的話說是，這支基金很神奇，雖然在種種不利的情況下，整個基金的回報仍然達到了近10倍。后來被哈爾濱工大高科收購的漢柏科技就是這支戈壁海泰投資的重要項目。

2011年，戈壁終于等到了機會。當時上海地區推行政府引導基金，從申請到拿到批文只用了不到一年，于是戈壁成立了第二支人民幣基金。這支基金由國家發展和改革委員會與國內幾家機構投資者共同出資，規模為3.5億。而問題也隨之而來：LP最關心的是，面對項目時，是拿美元基金還是人民幣基金去投?兩支基金之間的利益該如何平衡?

最終通過討論，確定了兩個“防火墻式原則”：首先，人民幣基金和美元基金分別投資不同的階段。人民幣基金本身體量小，所以專心投資早期，否則，首先覆蓋率達不到，其次人民幣的優勢也體現不出來。當時，戈壁的人民幣基金規模就3.5億，跟美元基金規模相比差很多。“當時我們已經盡了洪荒之力，已經把能想的辦法全想了，能夠募的錢全募了，也就三個多億。”徐晨說。其實很多中晚期人民幣基金的規模也就這么大，大家都是采用“快募快投”的模式。第二個防火墻，美元基金、人民幣基金不投直接競爭的項目。

此后，戈壁創投多年來一直同時管理人民幣基金和美元基金，其中，人民幣基金主要投資天使和Pre-A階段，主要投資規模在2000萬元人民幣以下;美元基金主要投資A輪和B輪，投資規模主要在500萬美元-1000萬美元之間。

因為防火墻設得比較明確，人民幣和美元基金雙方LP都可以接受，這也是為什么戈壁到目前為止人民幣基金和美元基金還能夠同時共存的原因。要知道，很多機構都曾嘗試雙幣基金，但是最終有的此消彼漲，有的分道揚鑣。

不空降、不求同、不干擾

經過多年的積累、沉淀，徐晨認為，在風險投資行業中，存在著一個永恒的矛盾。簡單來說，就是LP求穩，GP更渴求“爆款”，“爆款”的投資伴隨著巨大風險，如果“慫”了，可能機會就會瞬間就溜走。

2008年，徐晨正式成為了戈壁創投的管理合伙人，作為中國VC行業最年輕的合伙人，徐晨立刻深刻感受到這種介于LP和GP之間訴求的矛盾，“對于你的投資團隊來說，他們不接觸LP，對他們來說，LP是另外一個世界的人，他們不關心;投資團隊只要關心把錢投出去就行了。你怎么把這個思想傳達給他們，其實是一個難點。”

同一年，蔣濤加入戈壁創投。3年后，蔣濤和朱璘也相繼晉升為管理合伙人。

2013年開始，投資行業中大量的中流砥柱型投資人開始自立門戶，2014年，創始合伙人劉偉杰宣布退休，而曹嘉泰則早已把工作重心放在戈壁東南亞市場的投資，實際上，2010年東南亞基金就已經設立。無論是成長起來的這代投資人，還是老的創始合伙人似乎不必費心抉擇，機構的年輕化和本土化已經勢成必然。

當時的媒體報道，“我們不想只是賺錢，我們希望搭建一個中國最健康的VC體系，成為百年老店?！苯涍^深入討論，三位新一代合伙人和基金的兩位創始合伙人——劉偉杰、曹嘉泰達成一致。

戈壁創投新一代三位管理合伙人(左：朱璘 中：蔣濤 右：徐晨)

徐晨、蔣濤和朱璘成為戈壁的新一代合伙人和管理者，這一點在2015年8月募集完成的戈壁智盈基金——戈壁的第三只人民幣基金上實現完美交接。至此，戈壁創投從2007、2008年之前的非本地人管理到2012、2013過渡階段，到最終的新老交替完成了“本土化”。

劉偉杰和曹嘉泰對于戈壁創投一直默默秉持著一個原則：自己培養，自我成長。在2005、2006、2008、2009年時，圈內經常會出現“空降”合伙人的情況。但是對于戈壁來說，從未發生過這樣的事。因為他們深知，彼此知根知底、互相了解風格對于一個團隊來說才是最重要的。一直以來，對于團隊的成長也是寬松的，用徐晨的話說，“我們是野蠻成長起來的一代。”

作為一家成立時間夠長，經驗夠足的投資機構，當前，戈壁的團隊組合非常穩定。幾個合伙人都有著自己的投資思路和風格。也正是因為各不相同，大家能夠從不同的角度去思考。

在徐晨看來，從市場的角度出發，剖開經濟底層的本質，中國創投的前五年、十五年，投資的出發點基本都是人口紅利。而隨著時間的推移，人口紅利期已經慢慢過去。

近年來國內人力成本的增加，幾乎所有企業都面臨更加繁重的負擔。所以，他認為未來物聯網、新興制造和企業服務可能會成為熱點。在提高人工效率的同時，甚至會取代人工。徐晨指出，一些高附加價值的行業，例如金融、理財等，都有人力被節約的趨勢，也是戈壁未來一段時間內關注的領域。

蔣濤一直在重點關注被互聯網改造的傳統行業，尤其是還未被完全改造的旅游、住宿、汽車等領域。一直以來遵循以改善人們體驗、提高生產效率為投資理念。和徐晨一樣，蔣濤相信，“前五年投資的是人口紅利，而近年來投資的則是人們對生活附加值的相關領域?！北热绶菢嘶∷扌袠I，該領域的出現將是對酒店行業的補充，滿足了其他不同類群的消費者需求。

而朱璘長期并重點關注企業云服務和FinTech?！捌髽I云服務領域擁有10~20年的增長期，發展空間巨大，中國企業的未來將有10年左右的發展期，仍需要一些耐性進行培育。隨著中國共有云發展的逐漸穩定，私有云將會迎來更強的發展階段。”朱璘判斷。

FinTech在中國的發展速度落后于其它國家，同時中國人口龐大、人群分層眾多，而每個層級人群擁有不同的消費需求，其相對應的市場也會有諸多不同的機會。在該行業的細分領域，朱璘更看好個人和企業出海、區塊鏈技術領域，前者可行的創業方向是開發新人群、提供定制化的服務，后者將可能改變當前的信息流動的原理，利于交易建模、公開市場交易體系。

朱璘當前重點關注的領域是前沿科技類的傳感器技術，“這有希望成為大家一直在期待的移動互聯網的下一代，而在這個領域中有希望建立下一個iPhone級別的平臺?！敝飙U說。

創與投的關系

堅持數據化和量化，嚴格自律，只投資A輪，最多到B輪，200多個項目中，進入后面融資的項目近4/9。徐晨曾在各種場合反復說過：我們只關注我們能搞明白的。能力范圍、投資重點，我們很明確。

“不能抱著看三五年的心態，投個一兩年的項目”，早期的投資眼光要放長遠，要在風起于微末時，便敏銳地感知到，提前投下去，不能等風來了，去追風，你永遠追不上，很多人都有從眾心理，別人都投了，那我也投一點，生怕錯過，沒趕上這一波風口。投資人最關鍵的是有獨立的思維模式和精準的直覺，而不是遵循別人的判斷。

對潛在的趨勢判斷敏銳，并且不遺余力地幫助創業者，這是深入戈壁骨髓的原則。2015年9月，第五屆中國移動互聯網大會上，徐晨作為點評嘉賓參加了DEMO環節，“你必須要有好的現金流，如果只是靠燒錢做大規模，這個模式接下來會非常危險。”徐晨提醒當時臺上的創業者。

當時，正在融資的創業者們已經可以隱隱地感到，投資人心態悄悄在變化。“2015年的資本市場非常不好，當時正好趕上我們要融C輪”，Camera360創始人徐灝向《投資界》回憶了當時的情境?！巴顿Y人都收緊了錢袋，當時我們沒有收入，顯然不符合投資人新的要求?！辟Y本的風向變了，很多創業公司在“C輪死”了。Camera360很幸運，“戈壁為我們提供了千萬人民幣的借款。依靠這筆借款，我們走過了那段最艱難的階段?！?016年，Camera360開始有了收入，并且當年就已過億。

戈壁2011年底，2012年初投資了Camera360的A輪，2013年投資了B輪，加上2015年這次債轉股，“每當我們融資時，徐晨總都會很明確地表達，這輪會跟投，這份認可讓我們尋找新的投資人以及談判時非常有信心。”

“戈壁的所有人我們都認識。”徐灝說，戈壁對被投企業的支持是“抓住關鍵點”同時也是全方位的。2013年底，曹嘉泰、徐晨帶領Camera360的創始團隊去了東南亞和日本，參觀索尼總部，與新加坡電信、泰國電信、越南電信、印尼電信建立聯系，“一個星期跑了4、5個國家，白天參觀談合作，夜里坐飛機到下一個國家，曹嘉泰、徐晨全程陪同，身兼翻譯?！备瓯诘膸椭苯哟俪闪私袢誄amera360在東南亞絕對的領先地位。

2012年元旦回來剛上班，點我吧創始人趙劍鋒接到了一個電話，沒想到，這個cold call雙方聊了快2個小時，這個電話來自戈壁，第二天，在跟戈壁創投的MD胡唐駿又深入聊了3小時后，這筆投資很快敲定了——2012年1月獲得戈壁投資的200萬美元A輪融資。趙劍鋒日常接觸最多的是戈壁管理合伙人蔣濤，“蔣濤非常專業，性子有點冷，直率且尖銳。”戈壁是趙劍鋒接觸的VC中極具預見性的。2015年，點我吧推出即時物流平臺“點我達”，戈壁是第一個表態支持的，也是第一個提供幫助的投資方。

點我吧發展穩健，2014年7月獲得賽富基金和中國遠鏡連鎖成長基金的千萬美元B輪融資，2015年9月獲得螞蟻金服、口碑和創新工場C輪融資，2016年獲得阿里巴巴等10億人民幣D輪融資。戈壁的投資組合中，尤以這種穩健風格的企業居多。

在快時尚領域已與ZARA、H&M成犄角之勢的UR就是這樣。這個項目可謂“得之偶然”。在上海寸土寸金的商業街淮海路，UR的店面大氣時尚，一天，劉偉杰路過，發現這就是FA最近剛剛推薦過來的項目，于是邁步進去，投資人的本能讓他更多留意顧客的人群特征，客流量，客單價……UR一個款從設計到生產到門店上架最快是10天，ZARA是兩周大概12天到14天的時間，HM是21天，是三周。在換貨率這一點上，UR和ZARA應該是快時尚品牌里面最快的。傳統行業新模式、產品設計、產品更新速度、對顧客的吸引力都可以與國際同類品牌一決高下，于是，1000萬美金，占股25%，UR成為戈壁投資組合中的第一家TMT行業之外的投資。

“我們的快模式在行業中是新的，但是服裝產業實際上還是屬于傳統行業，發展的核心是穩，在這一點上戈壁給了我們很大的理解和包容，對我們的經營很少干預?！盪R創始人李明光說。

“提建議，不干預”，這是戈壁的核心投后管理風格，“我們的投資速度不算快，規模也不算大，對創業者也不是撒手不管，該提意見提意見，但相對開放?！薄凹氈?、專業、謙遜，尊重創業者”雖然同是VC，各家風格差異很大，Autobot創始人郝亞偉給出的這四個詞是被投企業對戈壁一致的評價。

“為”與“不為”

最近幾年，行業有一個非常明顯的變化，各大機構募資量大幅增加，有機構一年增加了五百億，管理資本量的曲線非常陡，同時，業務線也在迅速延展。VC機構延展到PE甚至并購，那么，這個行業是否到了快速的拉開距離的時點?

對此，徐晨是這樣看的，其實，這兩年機構募資量的增加，和機構本身沒太大關系，是因為進入這個領域的資本量增加了，LP數量變多了，導致募資規模大大增加。

但是，現在是“你必須要站出來說清楚，我到底是誰的時候。”資產多元化，是所有機構都想要做的。但是你能否成為中國的Blackstone、KKR，關乎兩點：1、市場有多大?2、你的投資理念，投資方法論到底多長時間能夠有效?

在喧囂的投資行業，戈壁堅持只投早期A輪，最多到B輪。明確地知道自己“做什么”和“不做什么”。正如戈壁創投一直以來所信奉的那樣：始終堅持著自己的投資步伐，而不是隨波逐流地去被市場走勢所左右，或者盲目博弈于新近熱點產業，我們忠于我們的核心價值——堅持投資我們所了解的行業，堅持投資我們所堅信的領域。

做投資最大的特點是，每一步都需要分析、判斷、決斷，這背后需要信仰，而戈壁堅信的是“風險投資有改變世界的力量，他鼓勵每個人都去追求夢想，并用自己的努力改變世界。”

15年，8支基金，管理資金超40億，逾200個項目，戈壁創投踩著自己的節奏前行，事情就這樣自然的發生。資本市場的更迭就像流化在歲月中的細沙，人們的目光投向整個海岸，卻不知潮起潮落間，整個沙灘早已更新了一遍又一遍。這或許正印證了那句話：你應該慶幸，自己正在經歷的就是歷史?！矩熑尉庉?楊雅倩】

(原標題：「G」觀察：重新發現戈壁創投，復盤15年“利弊得失”)

來源：投資界

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創客100創投基金成立于2015年，直通硅谷，專注于TMT領域早期項目投資。LP均來自政府、互聯網IT、傳媒知名企業和個人。創客100創投基金對IT、通信、互聯網、IP等有著自己獨特眼光和豐富的資源。決策快、投資快是創客100基金最顯著的特點。

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